MPS: il cda difende il piano Lovaglio, l'offerta di Intesa punta al break-up della banca
pubblicato:Il Consiglio di Amministrazione di Banca Monte dei Paschi di Siena (“MPS”), riunitosi sotto la Presidenza del Prof. Cesare Bisoni, ha esaminato il comunicato di Intesa Sanpaolo (l’“Offerente”) diffuso in data 3 ottobre 2026 in relazione all’offerta pubblica di acquisto e scambio volontaria promossa da ISP sulla totalità delle azioni MPS (l’“Offerta ISP”).
Il Comunicato ISP introduce elementi nuovi rispetto all’Offerta ISP originariamente annunciata, sia con riferimento al corrispettivo sia sulle altre condizioni e contiene valutazioni sul progetto industriale promosso da MPS e sul futuro della Banca, del suo franchise e di Siena.
Il Consiglio di Amministrazione ritiene pertanto opportuno formulare alcune osservazioni preliminari, nell’interesse della Banca e di tutti i suoi azionisti e stakeholder.
Le seguenti osservazioni preliminari non sostituiscono le valutazioni sull’Offerta ISP che il Consiglio di Amministrazione esprimerà, con il supporto dei propri consulenti, ai sensi dell’art. 103 del D. Lgs. 58/98 (il “TUF”), sulla base del documento di offerta che sarà pubblicato da ISP a seguito dell’ottenimento delle prescritte autorizzazioni regolamentari (il “Documento di Offerta ISP”).
1. Aggiornamento del corrispettivo dell’Offerta ISP
Il Consiglio di Amministrazione prende atto della decisione di ISP di incrementare da Euro 1,00 a Euro 1,25 per azione MPS la componente in cassa del corrispettivo dell’Offerta ISP in caso di prosecuzione della medesima.
Il corrispettivo sarà pertanto costituito da n. 1,600 azioni ISP di nuova emissione e da Euro 1,25 in cassa per ciascuna azione MPS portata in adesione.
Sulla base del prezzo ufficiale delle azioni ISP del 5 giugno 2026 utilizzato dallo stesso Offerente, il corrispettivo esprime una valorizzazione pari a Euro 10,341 per azione MPS e un premio del 15,3% rispetto al prezzo ufficiale dell’azione MPS registrato in tale data, che si confronta con un premio del 12,5% espresso dal corrispettivo originariamente offerto da ISP.
Tale premio resta inferiore a quello mediamente osservato nelle offerte pubbliche volontarie comparabili del settore bancario italiano richiamate dalla Banca nel comunicato del 16 luglio 2026, pari a circa il 30% (considerate BPER-Banca Popolare di Sondrio, MPS-Mediobanca, Crédit Agricole Italia-Creval e ISP-UBI Banca) rispetto al prezzo ufficiale precedente l’annuncio.
Il premio comunicato da ISP deve essere inoltre valutato avuto riguardo alle caratteristiche dell’Offerta ISP per l’acquisizione di MPS, che implica, tra l’altro, il cambio di controllo e il successivo break-up di MPS, e all’allocazione del potenziale sinergico, tenendo anche conto delle prospettive di creazione di valore di MPS, della solidità del suo piano industriale e della flessibilità patrimoniale disponibile per ulteriori iniziative di crescita e per la remunerazione degli azionisti.
Il Consiglio di Amministrazione prende infine atto dell’impegno di ISP ad adeguare il rapporto di cambio in caso di distribuzione dell’acconto sul dividendo di ISP per il 2026 prima del pagamento del corrispettivo dell’Offerta ISP. Tale adeguamento neutralizza l’effetto dello stacco del dividendo sul valore delle azioni consegnate agli azionisti MPS che dovessero aderire all’Offerta ISP, ma non incrementa il valore originariamente attribuito alla componente azionaria dell’Offerta ISP.
Anche dopo l’incremento della componente in cassa, il corrispettivo resta prevalentemente costituito da azioni ISP. Nell’ipotesi di adesione totalitaria all’Offerta ISP, il controvalore complessivo indicato da ISP sarebbe pari a Euro 31,4 miliardi, di cui Euro 27,6 miliardi rappresentati da azioni ISP ed Euro 3,8 miliardi in cassa (corrispettivo in denaro calcolato come il prodotto tra il numero di azioni in circolazione di MPS pari a 3.038 milioni e la componente in cassa del corrispettivo per azione offerto da ISP pari a Euro 1,25). Gli azionisti MPS deterrebbero, in tale scenario, circa il 21,6% (partecipazione pro-forma degli attuali azionisti MPS nell’entità combinata, senza considerare gli effetti della fusione MPS-Mediobanca) del capitale di ISP risultante dall’aumento di capitale a servizio dell’Offerta ISP.
Gli azionisti MPS rimarrebbero pertanto esposti all’andamento del titolo ISP e ai rischi di esecuzione, integrazione e realizzazione delle sinergie annunciate dall’Offerente.
A questo proposito, si ricorda che il total shareholder return registrato da ISP dal 2023 al 5 giugno 2026 (total shareholder return da FactSet, per il periodo da gennaio 2023 al 5 giugno 2026, in ipotesi di assenza di reinvestimento dei dividendi) è risultato inferiore a quello del settore bancario nel suo complesso. In particolare, nello stesso periodo, le azioni ISP hanno registrato un total shareholder return pari a circa il 226%, a fronte di un total shareholder return del 424% delle banche italiane (considerate banche italiane quotate UniCredit, BPER, Banco BPM, MPS, Credem, ad eccezione di ISP) e del 250% delle banche europee (considerate banche europee incluse nell’indice EURO STOXX Banks, ad eccezione di ISP). Nello stesso arco temporale, le azioni MPS hanno registrato un total shareholder return pari a circa il 467%.
Il Comunicato ISP afferma inoltre che MPS avrebbe evidenziato come l’attuale prezzo delle proprie azioni incorpori il premio legato all’Offerta ISP e che tale premio verrebbe meno in caso di inefficacia dell’Offerta ISP.
MPS non ha formulato tale affermazione. Nella comunicazione richiamata da ISP, la Banca ha precisato che la quantificazione ex post dell’eventuale componente di prezzo attribuibile esclusivamente all’Offerta ISP richiederebbe assunzioni discrezionali e non osservabili. Non risulta quindi possibile affermare in via automatica né quantificare anticipatamente l’effetto che l’eventuale inefficacia dell’Offerta ISP avrebbe sul prezzo delle azioni di MPS.
2. Condizioni dell’Offerta ISP e decisioni dell’Assemblea
Il Comunicato ISP dichiara che, qualora l’Assemblea di MPS convocata per il 29 ottobre 2026 approvasse uno o più dei punti numerati da 3 a 5 dell’ordine del giorno della parte straordinaria, relativi alle offerte promosse da MPS su Banco BPM e Banca Generali, ai connessi aumenti di capitale e alla riduzione volontaria del capitale sociale, ISP dichiarerà inefficace l’Offerta ISP.
Con riferimento alle altre deliberazioni sottoposte all’Assemblea (si fa riferimento ai punti da 2 a 5 della parte ordinaria e al punto 2 della parte straordinaria), ISP ha reso noto che, fatta eccezione per la nomina del Prof. Avv. Gianluca Brancadoro e del Dott. Alessandro Caltagirone quali amministratori di MPS e per la fusione tra MPS e Mediobanca (su cui si veda infra), la loro eventuale approvazione configurerebbe un’ipotesi di mancato avveramento delle condizioni di efficacia dell’Offerta ISP indicate nel comunicato di ISP dell’8 giugno 2026, con la conseguenza che la stessa Offerta ISP diverrebbe definitivamente inefficace. Tuttavia, ISP ha dichiarato di non essere, allo stato e sulla base delle informazioni disponibili, nella condizione di esprimere un giudizio conclusivo, riservandosi di decidere successivamente se invocare o rinunciare alle relative condizioni di efficacia che, in ragione dell’approvazione da parte dell’Assemblea di MPS delle suddette delibere, dovessero risultare non avverate.
Il Comunicato ISP chiarisce quindi soltanto alcune delle circostanze al ricorrere delle quali l’Offerente farà certamente venir meno l’Offerta ISP, senza assicurare che essa sarà completata in caso di approvazione da parte dell’Assemblea di MPS delle ulteriori delibere assembleari.
Agli azionisti di MPS viene pertanto chiesto di assumere decisioni rilevanti per il futuro della Banca in un contesto di perdurante incertezza e prima della pubblicazione del Documento di Offerta ISP, subordinata all’ottenimento delle necessarie autorizzazioni regolamentari, inclusa l'autorità Garante per la Concorrenza ed il Mercato, nonché prima che il Consiglio di Amministrazione di MPS abbia potuto esprimere la propria valutazione dell’Offerta ISP ai sensi dell’art. 103 del TUF.
Il rischio è che gli azionisti rinuncino quindi al progetto industriale promosso da MPS, senza disporre del necessario compendio informativo relativamente all’Offerta ISP e senza avere la certezza che essa venga successivamente completata.
3. Due configurazioni industriali differenti
Il progetto promosso da MPS e quello prospettato da ISP conducono a configurazioni industriali differenti.
Il progetto di MPS è diretto a costruire un gruppo bancario e finanziario italiano più ampio e diversificato, combinando attività complementari nella banca commerciale, nel corporate e investment banking, nel private banking, nel wealth management e nell’advisory.
L’acquisizione di Mediobanca ha rappresentato il primo passaggio di tale percorso, e la realizzazione delle sinergie e del valore industriale della combinazione è già in corso nell’ambito del Gruppo MPS.
Le operazioni su Banco BPM e Banca Generali completerebbero tale disegno, rafforzando rispettivamente la scala nella banca commerciale e la presenza nel wealth management.
Il progetto di ISP prevede invece la separazione dell’attuale rete commerciale di MPS. Una parte delle attività di MPS, comprendente circa 625 filiali, sarebbe integrata nel Gruppo ISP insieme a Mediobanca. Un’altra parte, comprendente circa 635 filiali, il marchio MPS, i sistemi, le strutture centrali e le funzioni di governo e controllo, sarebbe trasferita a Unipol in vista di una successiva combinazione con BPER.
La configurazione finale prospettata da ISP dipende quindi dalla concatenazione di una serie di eventi di incerta realizzazione, quali il completamento dell’Offerta ISP, l’acquisto della partecipazione in MPS a esito dell’Offerta ISP, la definizione del perimetro da trasferire a Unipol, le successive decisioni di BPER e l’esito finale dei procedimenti autorizzativi, da un lato, e dell’istruttoria in materia di concorrenza, dall’altro lato.
Il Consiglio di Amministrazione conferma che il progetto di MPS ha un solido razionale industriale ed economico ed è stato elaborato con l’obiettivo di accrescere il valore per gli azionisti attraverso la combinazione di attività complementari, una maggiore diversificazione delle fonti di ricavo e il mantenimento da parte degli attuali azionisti di una partecipazione significativa nel gruppo risultante.
4. Rischi di esecuzione e sinergie
Operazioni di questa rilevanza comportano inevitabilmente rischi industriali, organizzativi, regolamentari e operativi.
Il confronto deve tuttavia essere effettuato applicando criteri omogenei e considerando l’intera sequenza necessaria per realizzare ciascun progetto.
Il progetto di MPS contempla l’aggregazione con una banca commerciale complementare e con una piattaforma specialistica nel wealth management.
Il progetto di ISP richiede l’acquisizione di MPS, la separazione delle sue attività, l’integrazione di una parte nel Gruppo ISP, il trasferimento di un’altra parte a Unipol e, nello scenario prospettato, la successiva combinazione di tale perimetro con BPER.
Anche le sinergie devono essere valutate rispetto ai perimetri sui quali dovrebbero essere realizzate.
ISP ha annunciato Euro 2,9 miliardi di sinergie annuali a regime, di cui Euro 1,5 miliardi di costo ed Euro 1,4 miliardi di ricavo. Rapportate al perimetro MPS destinato a rimanere nel Gruppo ISP dopo il trasferimento del compendio a Unipol, tali sinergie rappresenterebbero, secondo l’analisi della Banca, circa il 63% della relativa base costi e circa il 24% dei ricavi 2025.
La quantificazione e il conseguimento di tali sinergie dipendono necessariamente dal perimetro di filiali, clienti, depositi e impieghi che rimarrà nel Gruppo ISP. Tale perimetro non risulta ancora definitivamente identificato e potrebbe essere impattato dagli esiti dell’istruttoria dell’Autorità Garante della Concorrenza e del Mercato.
Il progetto di MPS prevede circa Euro 1,8 miliardi di sinergie annuali entro il 2029, di cui Euro 1,2 miliardi di costo ed Euro 0,6 miliardi di ricavo e funding, oltre agli Euro 0,8 miliardi relativi all’integrazione con Mediobanca già in corso.
Il richiamo di ISP alla piattaforma tecnologica Isytech e agli investimenti effettuati o programmati in tecnologia costituisce un elemento da considerare, ma non è sufficiente, di per sé, a qualificare come limitato il rischio di integrazione. Precedenti anche della stessa ISP confermano che un processo di migrazione non presenta profili esclusivamente tecnologici, ma richiede anche un’attenta gestione dei rapporti contrattuali, dei dati e della comunicazione ai clienti.
Il rischio di esecuzione deve essere quindi valutato considerando, per entrambi i progetti, la chiarezza della logica industriale, la definizione del perimetro finale, la sequenza di attuazione, le autorizzazioni necessarie e la sostenibilità delle sinergie.
5. Condizioni economiche delle offerte promosse da MPS e valore per gli azionisti
Il progetto di MPS prevede, subordinatamente all’approvazione delle relative delibere assembleari e al successo di almeno una delle offerte promosse su Banco BPM e Banca Generali, una distribuzione straordinaria di circa Euro 4 miliardi (calcolato considerando la distribuzione straordinaria per azione pari a Euro 1,208 e il numero di azioni MPS che considera gli effetti della fusione MPS-Mediobanca), pari a Euro 1,208 lordi per azione MPS, composta da Euro 0,302 in denaro e da Euro 0,906 in azioni di Assicurazioni Generali.
Nello scenario di piena adesione a entrambe le offerte, gli attuali azionisti MPS manterrebbero circa il 50% del capitale del gruppo ampliato (gli indicatori riportati in questo paragrafo fanno riferimento allo scenario di accettazione delle offerte di MPS su Banco BPM e Banca Generali pari al 100% e considerano gli effetti della fusione MPS-Mediobanca) e parteciperebbero alla crescita e alle sinergie attese.
Il progetto di MPS indica, tra l’altro:
un incremento dell’utile per azione MPS 2028 pari a circa l’11% (indicatore calcolato assumendo il pieno realizzo delle sinergie attese derivanti dall’operazione ed escludendo gli effetti non ricorrenti dei costi di integrazione);
un ritorno sul capitale tangibile 2029 superiore al 19% (indicatore calcolato sulla base di un utile netto 2029 che riflette le sinergie attese essere realizzate a regime nel 2029 ed esclude la parte degli oneri di integrazione da sostenere una tantum nel 2029);
un CET1 ratio superiore al 13% lungo l’intero arco di piano (si ricorda che il CET1 ratio risulterebbe >15% assumendo l’applicazione del trattamento Danish Compromise entro il 2028E);
distribuzioni cumulate per gli azionisti MPS superiori a Euro 19 miliardi nel periodo 2026- 2030 (include la Distribuzione Straordinaria di circa Euro 4 miliardi; assume un payout ratio del 100% lungo l’arco di piano).
Gli azionisti di MPS parteciperebbero pertanto al valore del progetto di MPS attraverso tre componenti distinte: la distribuzione straordinaria iniziale, la partecipazione rilevante nel capitale del gruppo ampliato e il valore generato nel tempo dalla crescita e dalle sinergie.
6. Fusione con Mediobanca
Il Comunicato ISP auspica che gli azionisti non approvino la fusione tra MPS e Mediobanca e le connesse operazioni di riorganizzazione, sostenendo che la fusione potrebbe essere realizzata successivamente al perfezionamento dell’Offerta ISP dal management di ISP.
La fusione non è stata concepita in risposta all’Offerta ISP.
Il progetto di riorganizzazione del Gruppo MPS è stato approvato il 17 febbraio 2026 e il progetto di fusione del 10 marzo 2026 già contemplava le successive operazioni di scissione; la fusione con Mediobanca risponde quindi a un autonomo razionale industriale, organizzativo e regolamentare ed è funzionale alla semplificazione della struttura del Gruppo MPS.
La valutazione di ISP in merito alla limitata visibilità sui progressi dell’integrazione non considera che MPS controlla Mediobanca dall’ottobre 2025, che il processo di integrazione e creazione di valore è già in corso nell’ambito dello stesso Gruppo MPS e che le sinergie attese sono state incrementate a Euro 0,8 miliardi.
Come illustrato nella documentazione assembleare, la fusione consentirebbe inoltre il trasferimento a MPS della gran parte delle passività di Mediobanca eleggibili ai fini MREL. Il mancato perfezionamento della fusione potrebbe rendere necessaria una significativa operazione di liability management per assicurare la conformità ai requisiti MREL successivamente all’applicazione dei nuovi target di Gruppo, con possibili costi, rischi di esecuzione e implicazioni sulla politica di distribuzione.
Il progetto di ISP non chiarisce inoltre come sarebbero preservati e sviluppati il posizionamento, le competenze e il modello distintivo di Mediobanca nelle aree in cui le sue attività si sovrappongono con quelle di corporate e investment banking già svolte dal Gruppo ISP.
La valutazione dell’Offerta ISP dovrà pertanto considerare non soltanto le sinergie prospettate, ma anche gli eventuali effetti sul perimetro operativo, sull’autonomia commerciale, sui clienti e sul capitale umano di Mediobanca.
La fusione deve quindi essere valutata sulla base del proprio autonomo razionale e delle conseguenze che potrebbero derivare dal suo eventuale mancato perfezionamento, anche nello scenario in cui l’Offerta ISP non fosse successivamente completata.
7. Franchise e marchio di MPS e ruolo di Siena
Il Comunicato ISP dedica maggiore attenzione rispetto alle precedenti comunicazioni al ruolo di Siena e al futuro del franchise e del marchio MPS.
Il Consiglio di Amministrazione considera positivo il riconoscimento dell’importanza industriale, occupazionale e istituzionale di Siena e della Toscana.
Rileva tuttavia che le iniziative indicate da ISP non risultano, sulla base delle informazioni disponibili, quantificate in termini di investimenti, livelli occupazionali, obiettivi di crescita del credito, funzioni da localizzare a Siena e tempi di attuazione. Alcune di esse sono inoltre presentate come ipotesi ancora oggetto di valutazione.
Il ruolo di Siena non dipende soltanto dal mantenimento di una sede o di un marchio. Dipende dalle funzioni decisionali, strategiche e industriali che saranno effettivamente esercitate nella città.
Una parte rilevante della rappresentazione formulata da ISP sul futuro di Siena e di MPS si basa inoltre sul progetto successivo prospettato da Unipol con BPER.
Tale progetto non costituisce un impegno direttamente assunto da ISP e rimane subordinato alla definizione del perimetro, alle necessarie autorizzazioni e alle autonome valutazioni degli organi di BPER.
8. Sistema bancario italiano e indipendenza di Assicurazioni Generali
Il Comunicato ISP afferma che le operazioni promosse da MPS potrebbero contrastare gli obiettivi dell’intero sistema Paese, anche con riferimento alle implicazioni per l’indipendenza di Assicurazioni Generali.
L’indipendenza di Assicurazioni Generali trova fondamento nella governance della società e nell’autonomia dei suoi organi.
Ogni valutazione sulle implicazioni dell’Offerta ISP per Assicurazioni Generali dovrebbe considerare la presenza del Gruppo ISP nei settori assicurativi, del risparmio gestito e del wealth management e le sovrapposizioni concorrenziali che ne possono derivare.
In caso di pieno successo del progetto di MPS, invece, il gruppo risultante rafforzerebbe la presenza nel mercato di un operatore nazionale indipendente e dotato di scala significativa, ampliando le possibilità di scelta per famiglie, imprese e territori.
L’Offerta ISP determinerebbe invece un ulteriore rafforzamento del principale operatore bancario italiano e una maggiore concentrazione in diversi segmenti di attività. Tali profili sono oggetto dell’istruttoria avviata dall’Autorità Garante della Concorrenza e del Mercato.
Le conseguenze per il sistema Paese devono pertanto essere valutate considerando congiuntamente scala, concorrenza e pluralismo, nonché la capacità e l’impegno futuro al credito a sostegno all’economia reale e la continuità delle relazioni con imprese, famiglie e territori, storicamente punti di forza del Gruppo MPS.
9. Conclusioni
Il Consiglio di Amministrazione conferma che il progetto di MPS, naturale evoluzione dell’operazione Mediobanca, valorizza l’identità e l’integrità della Banca, presenta un solido razionale industriale ed economico ed è stato concepito per accrescere il valore per gli azionisti attraverso una maggiore scala, la diversificazione delle fonti di ricavo e la loro partecipazione significativa al capitale e al valore futuro del gruppo risultante.
Il progetto di ISP prevede, con la disaggregazione di MPS, l’allocazione delle sue attività tra distinti perimetri proprietari e industriali e dipende, per la propria configurazione finale, da ulteriori passaggi, decisioni e autorizzazioni.
ISP ha subordinato la prosecuzione dell’Offerta ISP all’abbandono del progetto di MPS, accompagnando tale posizione con l’incremento del corrispettivo, senza tuttavia offrire alcuna certezza sul completamento dell’Offerta ISP.
Il Consiglio di Amministrazione ritiene inoltre che il premio comunicato da ISP debba essere valutato avuto riguardo alle caratteristiche dell’Offerta ISP per l’acquisizione di MPS, che implica, tra l’altro, il cambio di controllo e il successivo break-up di MPS, e all’allocazione del potenziale sinergico, tenendo anche conto delle prospettive di creazione di valore di MPS, della solidità del suo piano industriale e della flessibilità patrimoniale disponibile per ulteriori iniziative di crescita e per la remunerazione degli azionisti.
Gli azionisti, sulla base dei nuovi elementi introdotti da ISP, sono quindi chiamati a decidere prima della pubblicazione del Documento di Offerta di ISP e del comunicato dell’emittente di MPS ai sensi dell’art. 103 del TUF.
Il Consiglio di Amministrazione e il management continueranno a lavorare nell’interesse della Banca e di tutti i suoi azionisti, valutando e perseguendo ogni iniziativa idonea a tutelare e massimizzare il valore della loro partecipazione.
Le presenti osservazioni hanno carattere preliminare e non sostituiscono la valutazione che sarà formulata dal Consiglio di Amministrazione di MPS ai sensi dell’art. 103 del TUF sulla base del Documento di Offerta ISP e delle ulteriori informazioni disponibili.
GD - www.ftaonline.com