Aberdeen Investments - Il ritorno di Lula lascia irrisolta la questione fiscale del Brasile
pubblicato:A cura di Viktor Szabó, Investment Director, Emerging Market Debt, Aberdeen Investments | 26 ottobre 2026.
Luiz Inácio Lula da Silva ha portato a termine una delle rimonte più straordinarie della storia democratica del Brasile. Tre settimane dopo essersi classificato secondo al primo turno, ha vinto il ballottaggio di domenica con il 51,8% dei voti validi, contro il 48,2% di Flávio Bolsonaro. È il primo candidato dal ritorno della democrazia a conquistare la presidenza dopo essere arrivato secondo al primo turno, nonché il primo brasiliano a essere eletto presidente per quattro volte. Il suo nuovo mandato inizierà a gennaio.
I mercati, tuttavia, vedranno questo risultato in modo molto diverso. Al momento della stesura di questo articolo, i mercati brasiliani non avevano ancora aperto, ma si prevede una reazione fortemente negativa. Gli investitori avevano puntato decisamente su un cambio di governo: dopo il primo turno, l’indice Ibovespa aveva guadagnato oltre l’8% nelle prime contrattazioni e i tassi di interesse a lungo termine erano scesi bruscamente, sulla scia delle aspettative di un cambiamento della politica fiscale. Gran parte di questi movimenti sembra ora destinata a invertirsi e spetterà al presidente rieletto dimostrare di essere in grado di rassicurare i mercati.
Una rimonta dal costo fiscale elevato
A destare preoccupazione non è soltanto chi ha vinto, ma anche come è arrivato alla vittoria.
Nelle tre settimane tra i due turni elettorali, il governo ha anticipato un aumento del 15% della Bolsa Família, il principale programma di trasferimenti monetari alle famiglie, con l’erogazione degli importi maggiorati a partire dal 19 ottobre. Ha azzerato le imposte federali sulla benzina e aumentato i sussidi per l’etanolo e il diesel importato. Lula ha inoltre promulgato una legge che prevede la cancellazione dei debiti fiscali federali dei microimprenditori, una misura che, secondo il governo, potrebbe interessare oltre 3,6 milioni di persone, e ha innalzato la soglia di ricavi per l’accesso al regime fiscale semplificato a loro riservato. Durante la campagna elettorale sono stati promessi contributi a fondo perduto fino a 5.000 real brasiliani per le piccole imprese, un nuovo sussidio mensile per gli studenti universitari a basso reddito e una nuova fase del programma Desenrola, finalizzato alla rinegoziazione dei debiti delle famiglie. Pochi giorni prima del voto, il governo ha inoltre presentato al Congresso una proposta di emendamento costituzionale per introdurre la gratuità del trasporto pubblico nei fine settimana e nei giorni festivi, da finanziare attraverso la riallocazione di una parte delle risorse di bilancio gestite dai parlamentari. Il Congresso ha anche promulgato la riforma che pone fine alla settimana lavorativa di sei giorni, una delle principali promesse elettorali di Lula, riducendo l’orario massimo settimanale da 44 a 40 ore senza alcuna riduzione della retribuzione.
Alcune di queste misure sono temporanee, e il governo sostiene che il taglio delle imposte sui carburanti sarà compensato dalle entrate straordinarie derivanti dal petrolio. Diverse misure devono ancora ottenere l’approvazione del Congresso. Altre, come il sussidio agli studenti universitari, comporterebbero impegni di spesa permanenti in un bilancio che non presenta praticamente più alcun margine di manovra. Nel complesso, il messaggio è inequivocabile: quando c’erano voti da conquistare, la prudenza fiscale è passata in secondo piano.
Durante la campagna elettorale, Lula si era impegnato a risanare i conti pubblici, ma a un ritmo più lento rispetto al suo avversario e ponendo come condizione esplicita che i tagli alla spesa non penalizzassero i brasiliani a basso reddito. Le stesse previsioni del governo indicano un miglioramento solo graduale del saldo primario, fino a raggiungere un avanzo dell’1,3% del PIL entro il 2030. Il suo vicepresidente, Geraldo Alckmin, ha indicato tra le possibili aree di risparmio il finanziamento delle campagne elettorali e le retribuzioni eccessive nel settore pubblico. Nessuna delle due, tuttavia, è minimamente sufficiente ad affrontare un problema di questa portata.
I numeri lasciano pochi margini di manovra
Il Brasile ha ormai pochissimo spazio per politiche di questo tipo. Il debito pubblico lordo è salito a circa l’83% del PIL, con un aumento di oltre 10 punti percentuali durante l’attuale amministrazione, mentre un disavanzo prossimo al 10% del PIL è ormai quasi interamente riconducibile alla spesa per interessi. Il Brasile paga uno dei tassi di interesse reali più elevati al mondo su un debito che continua a crescere: la definizione stessa di una traiettoria insostenibile. E il costo ricade tanto sulle imprese e sulle famiglie quanto sulle casse dello Stato.
Un Congresso ostile: freno alla spesa o paralisi politica?
Lula dovrà governare confrontandosi con un Congresso dominato dai suoi avversari. Il Partito Liberale di Bolsonaro ha conquistato il più grande gruppo parlamentare formato da un singolo partito alla Camera dei Deputati dall’entrata in vigore della Costituzione del 1988, con un numero di seggi quasi doppio rispetto al Partito dei Lavoratori di Lula, ed è la principale forza politica anche al Senato. Quest’ultimo ha già respinto una delle nomine di Lula alla Corte Suprema, il primo caso del genere in 132 anni, mentre i partiti centristi del cosiddetto Centrão chiederanno un prezzo elevato in cambio del proprio sostegno.
Per gli investitori, questa situazione presenta vantaggi e svantaggi. Un Congresso ostile potrebbe bloccare le promesse elettorali più onerose, come la gratuità del trasporto pubblico, che richiede una modifica costituzionale. Ma è altrettanto probabile che ostacoli le misure volte ad aumentare le entrate fiscali e le riforme strutturali, pretendendo concessioni costose in cambio dei voti necessari. La paralisi politica non equivale al risanamento dei conti pubblici.
Cosa si aspettano i mercati
Il primo segnale arriverà dalla composizione della squadra economica del nuovo governo. Al di là dei nomi, gli investitori hanno bisogno di un quadro di politica fiscale rivisto, capace di generare avanzi primari sufficientemente ampi da stabilizzare il debito, anziché obiettivi che vengono modificati ogni volta che diventano vincolanti. Servono inoltre interventi sui meccanismi di indicizzazione delle prestazioni sociali, sulla spesa obbligatoria e sulle agevolazioni fiscali, insieme a un impegno chiaro a preservare l’indipendenza della Banca Centrale.
Il potenziale resta intatto
Tutto questo non cambia i punti di forza strutturali del Brasile. Il Paese è una potenza agricola ed energetica e figura tra i maggiori esportatori mondiali di soia, carne bovina, caffè, zucchero e cotone. I suoi conti con l’estero sono solidi, con investimenti diretti esteri più che sufficienti a coprire il disavanzo delle partite correnti; il tasso di cambio è fluttuante, la disoccupazione è vicina ai minimi storici e la banca centrale ha dimostrato la propria credibilità. Pochi mercati emergenti possono vantare una combinazione di dimensioni economiche, risorse e solidità istituzionale di questo livello.
Lula sa meglio di molti altri quali benefici possa portare la credibilità fiscale: i suoi primi due mandati hanno coniugato avanzi primari e forte crescita economica, consentendo al Brasile di ottenere per la prima volta un rating investment grade. Se il suo quarto mandato inizierà con misure capaci di imprimere al debito una traiettoria discendente, i tassi di interesse potranno diminuire sensibilmente, gli investimenti privati potranno riprendersi e le risorse pubbliche potranno essere destinate a infrastrutture e servizi anziché al pagamento dei creditori. Il Brasile si troverebbe così nelle condizioni ideali per affermarsi come uno dei casi di maggior successo in America Latina e nell’universo dei mercati emergenti. In caso contrario, rimarrà un Paese dagli eccellenti fondamentali economici, ma costretto a pagare uno dei tassi di interesse reali più elevati al mondo. E il prossimo aggiustamento sarà imposto dai mercati, anziché essere frutto di una scelta politica di Brasília.
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