Banche ancora interessanti mentre il risiko Intesa-MPS diventa sempre più avvincente
pubblicato:Qualche vendita nell'ultimo mese potrebbe avere aperto delle occasioni nelle azioni del credito, ma con gli ETF settoriali bisogna stare attenti e anche l'esito del risiko che contrappone Messina a Lovaglio resta incerto e avvincente
Dopo tre anni di crescita che hanno quasi moltiplicato per sei i valori (+479%), gli osservatori dell’indice Ftse Italia Banche dovrebbero prendere forse ogni passo indietro come un segnale di salutare consolidamento. Magari come uno scarico degli oscillatori di breve in vista di nuove costruzioni rialziste. Così la flessione del 4,37% dai massimi di inizio agosto andrebbe presa con le pinze e per gli ottimisti, concentrati magari sulle prospettive generali di rialzi dei tassi d’interesse che dovrebbero incoraggiare i margini d’interesse dei maggiori istituti europei (e mondiali), come un’opportunità di ingresso.
Banche, settore interessante, ma con gli ETF bisogna fare attenzione
Il quadro tecnico del WisdomTree FTSE MIB Banks (codice ISIN XS3306519201) non è tanto diverso: in tre anni gli investitori hanno guadagnato il anche di più, il 673% (!) e adesso i ripiegamenti dai top di inizio agosto riporta i valori sui top di luglio che ora potrebbero agire da supporto. Il calo recente è stato leggermente maggiore (-5,5%), ma va ricordato e sottolineato che ci sono almeno tre grandi differenze tra questo ETF e l’indice FTSE Italia Banche:
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Il paniere di riferimento del Ftse Italia Banche comprende tutte le maggiori banche quotate a Piazza Affari, un totale di 12 istituti tra cui anche Credem o Banco Desio o anche Banca Generali che non rientrano nel listino principale FTSE MIB da cui invece, in via esclusiva, sono tratti i titoli dell’ETF (ossia Unicredit, Intesa, MPS, Banco BPM, Bper, Mediobanca e Fineco, in tutto 7)
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Anche le banche del Ftse MIB selezionate, capitalizzate sulla base del flottante (che esclude in parole povere azionisti pubblici, soci di riferimento, azioni di manager o di piani di stock option e altro ancora), sono inserite con un capping del flottante del 15%, ossia nessuna può pesare pi+ del 15% del totale del paniere. In altre parole il benchmark di riferimento è il FTSE MIB Banks 15% Capped. Non è una differenza da poco: a fine luglio tutto il Ftse Italia Banks (quindi comprese le piccole escluse dall’ETF) valeva 312 miliardi circa e Unicredit e Intesa valevano da sole 123 e 99 miliardi di euro rispettivamente, quindi più di un terzo ciascuna.
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Infine l’ETF è ad accumulazione, ossia non paga i dividendi delle banche in cui è investito, ma li reinveste gratuitamente in se stesso. È quindi un benchmark total return, come dicono i bravi.
L’ETF di WisdomTree è d’altronde relativamente piccolo, con una dimensione di appena 39 milioni di euro (la replica è sintetica). Il maggiore ETF bancario europeo, l’Amundi Euro Stoxx Banks UCITS ETF Acc (codice ISIN LU1829219390) che traccia l’indice Euro STOXX Banks vale quasi 6,5 miliardi di euro, ma traccia tutto il vecchio continente del Credito e vede spiccare ai primi posti le spagnole Santander e BBVA, seguite da Unicredit, dalla francese BNP Paribas (poi Intesa, ma in seguito ING, Deutsche Bank e SocGen). Nell’ultimo mese ha invece guadagnato il 5,6%, facendo meglio dell’EURO STOXX generico (-0,3%) e dei bancari italiani. In tre anni ha guadagnato però ‘solo’ il 172,2%. In termini di prezzo/utile vale 11,3 le attese contro il 15,6x dell’Euro Stoxx generale. È anch’esso ad accumulazione.
Alla data di fine luglio su cui pesavamo Intesa e Unicredit, Banco BPM valeva 23,17 miliardi e Banca MPS 22,65 miliardi e una fusione tra pari (il merger of equals che Piazza Meda proponeva) era verosimile.
In queste ore MPS vale 34,5 miliardi di euro in Borsa (-0,49% a € 11,358), mentre Banco BPM vale € 24,26 mld (0,0% a € 16,015).
Lo scenario di acquisizione invece che di una fusione tra pari architettato dall’ad di MPS Luigi Lovaglio appare quindi nelle cose, prima ancora che nelle intenzioni e in tal senso la replica recente del cda di Banco BPM (non c’è premio e non è più una fusione, ma un’acquisizione) forse andrebbe letta più come una presa d’atto, che come un cahier de doléance.
Intesa su MPS, i numeri e i piani di Cimbri
Ma procediamo con ordine. In queste ore Intesa Sanpaolo vale € 6,651 per azione (-0,25%), quindi i suoi 1,6 titoli propri più 1 € per ogni azione di MPS la valutano con un premio del 2,49% abbondante sul valore di mercato (senza considerare che la stragrande componente dell’offerta è in titoli Intesa e quindi presuppone e predilige l’opzione per gli azionisti di MPS di diventare soci della banca guidata dall’ad Carlo Messina, a meno di liquidazioni del giorno dopo ovviamente). Il quadro di Messina smonterebbe il piano Lovaglio e la stessa MPS trattenendo 625 sportelli in Intesa e cedendo il resto (pochi di più) a Unipol che poi li girerebbe alla partecipata Bper (-1,37% a € 14,01).
L’accusa di una mossa difensiva a MPS per l’offerta di ‘reazione ‘ su Banco BPM e Banca Generali parte in realtà a sua volta dalla difesa del mercato italiano da parte di Intesa: questa potenzierebbe al massimo la penetrazione capillare del capitale e rafforzerebbe strategicamente il profilo commissionale e l’asset management con le dotazioni in eredità di Mediobanca (-0,54% a € 27,54), che MPS sta integrando dopo la conquista. Ha senso e promette sinergie per ben 2,9 miliardi di euro.
Bper creerà lei a quel punto la seconda banca italiana con “attivi per oltre 250 miliardi, quasi 3 mila filiali, 230 miliardi di depositi, circa 200 miliardi di finanziamenti a imprese e famiglie, oltre 30 mila dipendenti. Otto milioni di clienti di cui oltre 1,5 milioni di imprese” secondo quanto indicato dallo stesso Carlo Cimbri, presidente di Unipol e quindi azionista di riferimento con poco meno del 30% della stessa Bper.
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Unipol, le quote di Bper e la questione del total return swap
In realtà la quota di Unipol in Bper è per l’esattezza del 29,96%, una quota aggregata composta di un 19,98% direttamente posseduto in titoli e di un altro 9,99% suddiviso in due tranche, una del 4,97% acquisita con un derivato di tipo total return swap (TRS) il 21 giugno 2024 (ma una comunicazione su cui torneremo subito parla di ottobre 2025) e un’altra del 7 giugno 2026, pari a un altro 4,99% di Unipol, ottenuta con altri due TRS con scadenza massima 25 e 35 mesi e regolamento opzionale tra contanti del differenziale di prezzi o anche consegna fisica delle azioni sottostanti.
Proprio oggi queste posizioni complicate e dovute alla necessità di ottenere le autorizzazioni necessarie dalla BCE hanno iniziato a smontarsi. Proprio il 2 settembre 2025 comincia l’optional early termination, ossia l’esercizio dell’opzione di estinzione anticipata del total return swap. Avverrà in più tranche. In dettaglio: “La prima tranche corrisponderà ad una porzione della posizione lunga riferibile al TRS fino all’1,88% del capitale sociale della Banca, corrispondente a massime n. 39.286.470 azioni BPER, a fronte di una posizione lunga complessiva riferibile al TRS pari all’8,05 % del capitale sociale (rispetto al 7,95% rilevato al 31 luglio 2026, si tratta dell’incremento dovuto agli acquisti effettuati fino al 7 agosto, data in cui gli stessi sono cessati in attuazione dell’istruzione impartita il 6 agosto di interrompere ulteriori incrementi del TRS)”.
Spunta in altre parole un buyback di Bper che ricomprare titoli propri per 750 milioni di euro.
Essenziale ricordare che alla fine Unipol rifonderebbe una MPS con sede a Siena e con gli sportelli di Bper e così Cimbri potrebbe distribuire le proprie polizze anche con questa nuova seconda banca italiana (attualmente MPS vende quelle di Axa).
La sede a Siena e l’elogio alla più antica banca d’Italia hanno spinto anche il presidente della Regione Toscana, Eugenio Giani, a una apertura relativa al piano di Intesa inizialmente bocciato come uno spezzatino del Monte dei Paschi un po’ da tutti gli enti locali e dai potenti sindacati coinvolti (Fabi, First Cisl, Fisac Cgil, Uilca e Unisin) timorosi degli impatti. Le rassicurazioni di Cimbri su territori e occupazioni puntavano proprio lì e il manager ha incassato senz’altro una cauta apertura.
Un altro pezzo di uno scenario molto più ampio, ma che sostanzialmente si contrappone a quello disegnato da Luigi Lovaglio che proprio nei giorni recenti ha ottenuto un importante sostegno. Andiamo con ordine.
Risiko, la proposta di MPS che punta ancora più in alto
Ai corsi attuali MPS mette sul piatto con i suoi 6,958 titoli propri un premio del 7,25% su Banca Generali (il cui CEO Gian Maria Mossa avrebbe un ruolo nel futuro gruppo, se interpretiamo bene le lodi di Lovaglio), un po’ in calo sul 10% iniziale, mentre sul Banco BPM siamo a uno sconto del 7% persino peggiore dello 0% inizialmente offerto con gli 1,1567 titoli propri di MPS per ogni azione di Piazza Meda. Ora il Credit Agricole, che ha quasi il 30% di Banco BPM e quindi decide in pratica del successo o meno dell’offerta di scambio con MPS avrebbe nella nuova entità un peso azionario di primo piano con oltre l’11% del capitale e potrebbe quindi decidere di aderire comunque al progetto di una seconda banca d’Italia all’ottavo posto in Europa con 245 miliardi di prestiti, 466 miliardi di attivi totali e 810 miliardi di TFA. Oltre 2900 sportelli e sinergie per 1,8 miliardi di euro. Con ricavi da 15 miliardi e un utile da 6 miliardi di euro. Una banca redditizia che aumenterebbe dell’11% l’utile per azione a regime e promette di distribuire dividendi per 19 miliardi tra il 2026 e il 2030.
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Intesa-MPS: le agenzie con Messina, ma Generali apre a Lovaglio
Ora Intesa ha ottenuto diffidenza dal governo, che teme esplicitamente lo smembramento di MPS, ma non ha mostrato contrapposizioni eccessive nonostante il suo sostegno finora a Lovaglio e al suo programma MPS+Mediobanca.
Secondo Giani il governo avrebbe deciso di non cedere le quote a Intesa, ma la situazione è in evoluzione.
Al contrario l’ad Messina di Intesa ha avuto forti sostegni istituzionali da agenzie di rating come Fitch o Moody’s e proxy advisor come ISS o Glass Lewis, sono posizioni che pesano. La bocciatura di Banco BPM all’offerta non sollecitata ha dato un altro punto a Intesa. Chi invece ha fornito carburante all’offerta di MPS per Banca Generali e Banco BPM è stata Assicurazioni Generali.
La compagnia guidata da Philippe Donnet dovrebbe ottenere conferendo la maggioranza di Banca Generali, che controlla, il 6,5% abbondante del nuovo aggregato sulle cui polizze potrebbe poi intavolare una partnership strategica. Generali di cui MPS è indirettamente la prima azionista, tanto che in caso di intreccio azionario si dovrebbe intervenire, avrebbe tutto l’interesse a stabilizzare i propri assetti diretti e indiretti dopo i recenti terremoti e potrebbe anche spuntare un canale di distribuzione di primo piano, senza considerare le sinergie nell’asset management che hanno spunto qualcuno a valutare la sola operazione MPS+Banca Generali conveniente di per sé anche senza il Banco BPM.
Intanto si è passati dalla Consob con le richieste di Intesa sui rischi di violazione della passivity rule da parte di MPS e la richiesta in senso opposto dell’Autorità a Messina dei potenziali effetti dell’offerta progettata da Intesa. Le date di riferimento restano quelle del 10 settembre l’assemblea straordinaria di Intesa e del 29 ottobre per quella di MPS.
Nel frattempo il mercato bancario italiano, nonostante la ciclicità del settore e qualche vendita in questi giorni di maretta sui mercati, resta interessante. Con i rialzi dei tassi e dei rendimenti, potrebbe restarlo anche dopo il risiko.
