Riforma del TUF, si torna all'opa al 30%, ecco cosa cambia

Borsa Italiana, lavori in corso. Ancora una volta il governo ritorna sulle regole dei mercati finanziari, sul solco delle previsioni Legge Capitali (legge 5 marzo 2024, n. 21), per far fronte alle preoccupazioni degli operatori e alle sfide dell’innovazione e dell’armonizzazione dei mercati europei.  

Ieri sera il consiglio dei ministri ha approvato in esame preliminare il primo decreto di attuazione della riforma organica del TUF, un decreto legislativo di attuazione della delega conferita proprio dalla Legge Capitali.
Il Testo Unico della Finanza (TUF) cambierà anche nome ("Codice dei mercati finanziari") nel corso di un processo che mira ad alleggerire e rafforzare le regole per le quotate, con l’obiettivo di arginare l’emorragia di risorse per Piazza Affari derivante in primis dai delisting o dal trasferimento di importanti società su piazze finanziarie estere.

Riforma del TUF, cercasi argini all'abbandono di Piazza Affari

Assonime, l’Associazione delle società italiane per azioni, a giugno nel rapporto “Revamping Capital Markets in Italy and Europe” aveva calcolato che negli ultimi 10 anni questi fattori hanno complessivamente sottratto alla capitalizzazione di Borsa Italiana circa 130 miliardi di euro, dei quali quasi 80 derivanti dal saldo negativo tra IPO e delisting e il resto dal trasferimento della sede sociale o di negoziazione all’estero.

Proprio ieri, all’assemblea biennale di Assonime che ha nominato il nuovo presidente Massimo Tononi che ha raccolto il testimone di Patrizia Grieco, il ministro dell’Economia Giancarlo Giorgetti ha rivendicato la volontà della riforma del Testo Unico della Finanza di procedere con uno “snellimento regolamentare” e con “un approccio orientato ai criteri di proporzionalità”.

Il sistema dovrà incentivare l’accesso ai mercati regolamentati e limitare i delisting, anche grazie alla nuova attenzione per private equity e venture capital, che vengono riconosciuti come leva per le imprese in crescita e ricevono impulso anche dall'istituzione delle società di partenariato, in accomandita per azioni, finalizzate proprio all'investimento in private equity e venture capital.

Bisognerà anche favorire l’afflusso di capitali e quindi riconoscere e stimolare il ruolo di assicurazioni ed enti previdenziali in questo settore. In tal senso opera, per esempio, l'automatico riconoscimento degli enti previdenziali privatizzati come clienti professionali di diritto.

Riforma del TUF, novità sull'opa e spunta l'acquisto totalitario

La novità che attira maggiormente l’attenzione degli operatori è però la soglia unica al 30% per le offerte pubbliche di acquisto (opa totalitarie).
Con un prezzo minimo di offerta ricalcolato non più sulla media degli ultimi 12 mesi, ma su quella più ridotta degli ultimi 6 mesi.
Già soltanto queste due novità fanno notizia, soprattutto in quest’epoca calda di consolidamento del sistema bancario e di nuovi modelli di business abilitati dal digitale.
È un allineamento agli altri ordinamenti europei e un ritorno alle soglie di qualche anno fa: soglia per l'opa quindi al 30% anche per le grandi società per le quali si era abbassato il limite al 25% e per le PMI, che non potranno più stabilire una soglia diversa (tra il 25% e il 40%).

Anche l’opa parziale vede la soglia abbassarsi dal 60 al 50% e viene introdotta una norma anti-rumors: in pratica la Consob potrà chiedere un chiarimento in caso di indiscrezioni su un’offerta pubblica e, in assenza di risposta, bloccare la società che non potrà lanciare un’opa per un anno.

Tra le novità una norma anti-disturbatori che potrebbe far discutere: potranno intervenire in assemblea soltanto soci con almeno lo 0,1% del capitale.

Rilevante senza dubbio anche la nuova distinzione tra gestori autorizzati e gestori di fondi di investimento alternativi (FIA) sotto soglia registrati, che serve anche a calibrare gli obblighi di vigilanza, mentre la norma nazionale viene allineata ai regolamenti UE sui gestori di fondi EuVECA ed EuSEF.

Ma la disciplina delle opa resta una delle novità più importanti, lo sottolineano anche gli avvocati Federico Foscari e Piero de Mattia di Hogan Lovells, che pongono l’accento anche sul nuovo documento di offerta digitale e internazionale collegato alle opa e sull’introduzione dell’acquisto totalitario.
Si tratta di una novità con la quale i soci, con l’ampissima maggioranza dell’85% del capitale (i due terzi delle maggioranze per le assemblee straordinarie più un terzo della minoranza) all’assemblea straordinaria delle società quotate potranno deliberare l’acquisto totalitario delle azioni da parte di un soggetto individuato, con il voto favorevole della maggioranza dei soci presenti in assemblea diversi dal socio acquirente o da chi detenga una partecipazione significativa.

Riforma del TUF, alla ricerca di semplicità (e risparmio), guardando le PMI

Una delle direttive strategica della riforma è quella della semplificazione e dell’alleggerimento degli oneri di quotazione.

La nota del governo sul provvedimento parla esplicitamente di semplificazione degli oneri informativi, per esempio le quotate non avranno più l’obbligo di pubblicazione delle informazioni regolamentate sui quotidiani nazionali. In questo modo si ridurrà una forma di gold plating, ossia eccesso dei costi, ma mantenendo la trasparenza con i canali informatici.
E' prevista una semplificazione procedurale e una riduzione degli oneri amministrativi per i soggetti vigilati anche con un rinvio a regolamenti attuativi di Consob e Banca d'Italia e sul fronte della governance sono previste modifiche del codice vigile per istituire un sistema di scelta autonomo nello statuto delle società quotate tra tre modelli: quello tradizionale, quello con consiglio di sorveglianza e quello con comitato di controllo interno.

Il quotidiano MF sottolinea la spinta del governo ai downlisting, come alternativa per le quotate a costi di quotazione nei listini principali ritenuti troppo onerosi. In pratica si tratterebbe per queste società di un eventuale trasloco sul meno complesso (e oneroso) sistema dei sistemi multilaterali di negoziazione, come l’Euronext Growth Milan (EGM), il listino delle PMI di Piazza Affari.

Per le PMI che puntano alla quotazione è anche previsto un regime semplificato (opt-in) “che valorizza l’autonomia statutaria per gli emittenti di nuova quotazione e le PMI quotate che non abbiano superato il limite di capitalizzazione di 1 miliardo di euro. Il nuovo regime adottabile dalle matricole include, tra l’altro, semplificazioni importanti nell’ambito delle operazioni con parti correlate sotto la soglia rilevante del 10%

In ambito regolatorio è rilevante anche l’esclusione della limitazione di responsabilità prevista dal Codice civile per i componenti del Collegio sindacale delle società quotate, al fine di non compromettere l’impegno richiesto nell’applicazione della diligenza professionale.

Tanti passi avanti per ridare slancio al mercato dei capitali italiano che ha sofferto non poco negli ultimi anni nel contesto di un panorama sfidante anche a livello europeo. Di certo il lavoro da fare resta tanto per queste norme che non troveranno applicazione prima dell'inizio del 2026 e che dovranno comunque passare prima da un confronto politico (in Parlamento) e tecnico. Secondo Assonime potrebbe essere l'occasione per restituire un po' di flessibilità al regime dell'opa, anche in materia di esenzioni, strumenti derivati e di diritti di voto. Di certo la discussione sarà ampliata ulteriormente, anche il governo ha sottolineato di attendersi un "opportuno momento di confronto e consultazione con tutti gli stakeholder in sede di discussione parlamentare".

Potrebbe essere l'occasione per rafforzare ulteriormente il delicato equilibrio tra semplificazione ed efficientamento da un lato e tutela dei piccoli risparmiatori dall'altro.