Mps, la scalata impossibile? Tutti i gradini che Lovaglio deve superare per fermare Intesa
pubblicato:Dall’assemblea del 29 ottobre ai due terzi necessari per gli aumenti di capitale, fino al sì di Crédit Agricole e Generali: la controffensiva di Siena è una corsa a ostacoli
Mps, tutti i gradini della scalata: Lovaglio deve convincere soci, mercato e autorità
La controffensiva di Monte dei Paschi di Siena contro l’Opas di Intesa Sanpaolo è stata annunciata, ma tra il progetto di Luigi Lovaglio e la sua realizzazione c’è una scala particolarmente ripida.
Alcuni gradini sono soprattutto finanziari, altri regolamentari e politici; diversi, poi, dipendono da soggetti sui quali Mps ha un controllo molto limitato.
E il primo verdetto arrivato dalla Borsa non è stato incoraggiante: il mercato continua ad attribuire una probabilità elevata al successo dell’operazione di Intesa.
Primo gradino: convincere quel 60% di Mps che è nelle mani del mercato
La prima battaglia di Lovaglio sarà combattuta davanti agli investitori. Ai primi di settembre il ceo sarà negli Stati Uniti, insieme ai consulenti di KBW, per presentare il progetto ai grandi fondi.
Seguiranno l’evento di Bank of America dedicato ai vertici finanziari e una serie di incontri con gli investitori istituzionali europei organizzati con UBS.
È probabilmente il passaggio più importante perché quasi il 60% del capitale di Mps è nelle mani del mercato e la reazione iniziale alla doppia Ops su Banco Bpm e Banca Generali è stata fredda.
Lovaglio deve quindi dimostrare che la sua non è semplicemente una tattica difensiva per ostacolare Intesa o costringerla ad alzare il prezzo, ma che Mps-Bpm-Banca Generali può creare più valore dell'offerta di Carlo Messina.
Secondo gradino: superare la passivity rule
Prima ancora di comprare qualcosa, Mps deve essere autorizzata a difendersi.
Essendo oggetto dell'offerta di Intesa, la banca è soggetta alla passivity rule, che limita la possibilità del management di adottare iniziative capaci di ostacolare un'Opa senza l'autorizzazione degli azionisti.
L'appuntamento decisivo è quindi l'assemblea del 29 ottobre. Ed è già diventato terreno di scontro: Intesa starebbe valutando un esposto alla Consob anche sulla tempistica scelta da Mps, ritenuta potenzialmente problematica rispetto al principio di tempestività previsto dalla disciplina.
Terzo gradino: ottenere i due terzi dell'assemblea
Ed ecco probabilmente uno dei gradini più alti.
Lovaglio deve ottenere il via libera agli aumenti di capitale necessari per finanziare le due offerte di scambio, per i quali servirà una maggioranza qualificata dei due terzi.
Il problema è che l'azionariato di Mps appare oggi molto meno compatto rispetto alla battaglia per Mediobanca.
Delfin, primo socio con il 17,5%, dovrà valutare il progetto. Il gruppo Caltagirone, con circa il 13,5%, appare invece più vicino alla proposta di Intesa.
Lovaglio può contare sulla Plt della famiglia Tortora e su Giorgio Girondi, mentre restano da comprendere le intenzioni del Tesoro, ancora titolare del 4,8%, e dello stesso Banco Bpm, con il 3,7%.
Senza una larga fetta degli investitori istituzionali, i numeri potrebbero quindi diventare molto complicati.
Quarto gradino: convincere Crédit Agricole a consegnare Banco Bpm
Anche superando l'assemblea, il vero problema comincerebbe dopo.
Il 29,3% di Banco Bpm appartiene a Crédit Agricole. E la banca francese ha già fatto capire in passato che qualsiasi operazione sul futuro di Piazza Meda dovrà passare da Parigi.
Lovaglio deve dunque offrire ad Agricole qualcosa di sufficientemente interessante da indurla ad abbandonare la propria strategia, che vede come soluzione preferibile un'integrazione tra Banco Bpm e le attività italiane del gruppo francese.
Non è un dettaglio: senza il sostegno, o quantomeno la non ostilità, di Crédit Agricole, l'Ops su Banco Bpm diventa enormemente più difficile.
Quinto gradino: convincere Generali a cedere Banca Generali
L'altro grande azionista da conquistare è Generali, che possiede il 50,1% di Banca Generali.
Qui Mps dispone di qualche carta in più. Trieste riceverebbe azioni del Monte e potrebbe diventare un importante socio del nuovo gruppo, oltre ad avere la possibilità di sviluppare accordi bancassicurativi e distributivi con la rete Mps.
Ma anche questa soluzione porta con sé un problema.
Generali potrebbe arrivare a detenere oltre il 6% di Mps mentre Mps continuerebbe a possedere una partecipazione rilevante nel Leone. Si creerebbe così un incrocio azionario Mps-Generali, con possibili conseguenze regolamentari, patrimoniali e sui diritti di voto.
Un parere legale sostiene che l'obbligo di riduzione della quota potrebbe non scattare perché Generali riceverebbe le azioni aderendo a un'Ops e non attraverso un acquisto volontario. Ma è un terreno che dovrà comunque essere chiarito con le autorità.
Sesto gradino: il rebus del 13,3% di Generali
C'è poi quello che potrebbe diventare il vero prezzo della difesa di Mps: la progressiva rinuncia alla partecipazione in Generali ereditata da Mediobanca.
Lovaglio ha già previsto di distribuire ai soci Mps un 4,5% di Generali come extracedola, insieme a circa un miliardo di euro in contanti. Il pacchetto complessivo distribuito avrebbe quindi un valore nell'ordine dei 4 miliardi.
È una sorta di premio fedeltà: per incassarlo gli azionisti devono però non consegnare le proprie azioni a Intesa e scommettere sul successo della strategia alternativa.
Dopo l'operazione resterebbe al nuovo gruppo una quota di Generali intorno al 9%. Ed è qui che compare un altro problema.
Settimo gradino: il costo patrimoniale del Danish compromise
Scendendo sotto il 10% di Generali, Mps rischierebbe di perdere i benefici patrimoniali associati al cosiddetto Danish compromise.
Non è una questione puramente contabile. Secondo le stime riportate, nei prossimi due anni la partecipazione potrebbe arrivare ad assorbire circa 5 miliardi dei 15 miliardi di capitale primario di Mps.
Lovaglio punta a recuperare il beneficio nel 2028, sostenendo davanti alla Bce che il nuovo gruppo avrebbe comunque una forte componente assicurativa grazie alle attività portate da Banco Bpm.
Il beneficio prospettato sarebbe nell'ordine di 1,6 punti di capitale, circa 3 miliardi.
Ma tra oggi e il 2028 resta un ponte patrimoniale da attraversare.
Ottavo gradino: ottenere tutte le autorizzazioni
Anche ammesso che gli azionisti dicano sì, Crédit Agricole non si opponga e Generali aderisca, resterebbe la macchina delle autorizzazioni.
Una combinazione Mps-Banco Bpm-Banca Generali, realizzata mentre Mps è contemporaneamente sotto Opas da parte di Intesa, sarebbe un'operazione di complessità eccezionale.
Non sorprende quindi che S&P abbia richiamato proprio la complessità e i rischi di esecuzione.
A questo si aggiunge il possibile fronte legale aperto da Intesa: Consob in primo luogo, ma potenzialmente anche Bce e altre autorità.
Nono gradino: integrare davvero tre gruppi
Vincere le offerte non significherebbe aver vinto la partita.
Bisognerebbe poi integrare Mps, Banco Bpm e Banca Generali, realizzare le sinergie promesse, mantenere il capitale su livelli adeguati e costruire un modello industriale sufficientemente redditizio da giustificare l'intera operazione.
Ed è proprio questo uno dei punti sui quali alcuni consiglieri indipendenti di Mps avrebbero espresso dubbi: rischi di integrazione e concretezza delle sinergie.
E in cima alla scala c'è ancora Intesa
Questo è forse il problema maggiore per Lovaglio. Mentre Mps deve superare tutti questi passaggi, Intesa parte da una posizione molto più avanzata: ha un'offerta formalizzata, un processo autorizzativo avviato, una capacità patrimoniale nettamente superiore e soprattutto può permettersi di aspettare.
E conserva una carta che Carlo Messina ha finora escluso di voler utilizzare: rilanciare sul prezzo.
Per questo la doppia Ops di Lovaglio può avere contemporaneamente due funzioni. La prima è quella dichiarata: costruire realmente un polo alternativo a Intesa.
La seconda è aumentare il costo politico, industriale e soprattutto finanziario dell'acquisizione di Mps, costringendo eventualmente Intesa a riconoscere agli azionisti del Monte un prezzo più elevato.
È qui che la strategia assume una logica anche nell'ipotesi in cui Lovaglio sappia che arrivare fino in cima sarà difficilissimo.
Per vincere, Mps deve superare praticamente tutti i gradini. Per ottenere un rilancio da Intesa, invece, potrebbe essere sufficiente dimostrare di riuscire a salirne abbastanza da rendere credibile la minaccia di un'alternativa.
E probabilmente è proprio questo il punto che il mercato cercherà di capire nelle prossime settimane.
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