Schroders: Come reagiranno i mercati obbligazionari al nuovo presidente della Fed?

A cura di James Bilson, Fixed Income Strategist, Global Unconstrained Fixed Income, Schroders.

Il 30 gennaio, dopo un lungo processo, l'amministrazione Trump ha finalmente annunciato l'intenzione di nominare Kevin Warsh alla carica di presidente della Federal Reserve. Warsh dovrà ora essere confermato dal Senato.

Molto è già stato scritto su ciò che Warsh potrebbe o non potrebbe pensare. A nostro avviso, alcune delle ipotesi iniziali potrebbero rivelarsi errate e il suo pensiero potrebbe essere più sfumato, dato che lo stesso Warsh ha rilasciato pochissime dichiarazioni pubbliche sulla politica monetaria negli ultimi tempi.

Tuttavia, fino a quando non avremo indicazioni più chiare da parte di Warsh su come vede l'attuale orientamento della politica monetaria statunitense, i fattori riportati di seguito sono i più rilevanti per il posizionamento del portafoglio.

Ciò di cui abbiamo bisogno vs. ciò che potremmo ottenere

Riteniamo che la necessità di un ulteriore allentamento dell'economia statunitense sia limitata. La crescita è sana e i rischi di ribasso per il mercato del lavoro, evidenti nella seconda metà del 2025, stanno ora diminuendo.

Tuttavia, ciò di cui l'economia ha bisogno e ciò che i policymaker offrono non sono necessariamente la stessa cosa. Sebbene Warsh abbia dimostrato di avere una mentalità indipendente, sembra improbabile che il ruolo venga assegnato a qualcuno che non abbia presentato argomenti convincenti durante i colloqui sul perché i tassi di riferimento potrebbero essere ulteriormente abbassati. Riteniamo che l'amministrazione vorrebbe che i tassi si avvicinassero al 3%.

Warsh è molto meno propenso di altri candidati a desiderare tagli aggressivi dei tassi ben al di sotto di quanto necessario. Allo stesso tempo, tuttavia, in qualità di abile operatore politico con una precedente esperienza di funzionamento della Fed, a nostro avviso è più in grado di attuare un ulteriore allentamento moderato rispetto ad alcuni dei suoi rivali.

Cambiare l'architettura a lungo termine della Fed

Riteniamo che le sue opinioni sulla politica di bilancio siano più sfumate rispetto a quanto inizialmente riportato dai mercati. Subito dopo la notizia della sua nomina, i rendimenti dei titoli obbligazionari a lungo termine sono saliti, sulla base dell'ipotesi che Warsh avrebbe pianificato una riduzione del bilancio della Fed. Sebbene sia probabile che egli preferisca un bilancio più snello e trasparente nel lungo periodo, riteniamo che si tratti di un obiettivo a lungo termine e dubitiamo fortemente che possa essere attuato in modo tale da perturbare gravemente il mercato dei titoli del Tesoro USA. Perché dovrebbe farlo?

Riteniamo invece che la sua cautela nei confronti della politica di bilancio rifletta un desiderio a più lungo termine di abbandonare il quantitative easing se e quando saranno necessari ulteriori stimoli monetari (cosa che, a nostro avviso, non è prevista nel breve termine) e di coordinarsi più strettamente con il Tesoro statunitense per garantire un migliore allineamento delle politiche.

Sebbene il secondo punto susciti preoccupazioni circa il "dominio fiscale" della banca centrale, non siamo istintivamente contrari a un approccio più olistico alla definizione delle politiche tra le varie funzioni governative, poiché potrebbe contribuire a migliorarne il funzionamento.

Ad esempio, se nel lungo termine la Fed dovesse consentire la riduzione delle proprie disponibilità in titoli del Tesoro USA a scadenza più lunga, ma con modifiche normative che determinassero un aumento compensativo della domanda di tali asset, non si tratterebbe necessariamente di una politica negativa.

Potrebbero esserci cambiamenti nel quadro di politica monetaria della Fed?

Seguiremo con attenzione eventuali modifiche che Warsh potrebbe proporre al quadro di politica monetaria della Fed, in particolare per quanto riguarda il mercato del lavoro, un elemento fondamentale per gli investitori obbligazionari. Il Congresso impone alla Fed gli obiettivi di "prezzi stabili e piena occupazione", ma è la Fed stessa a interpretarli, ad esempio definendo "prezzi stabili" un'inflazione del 2%.

Per mantenere un orientamento accomodante pur conservando la credibilità, si potrebbe sostenere che la "massima occupazione" implica un tasso di disoccupazione inferiore all'attuale stima del "tasso naturale" della Fed, pari al 4,2%. A parità di condizioni, una stima più bassa del tasso di disoccupazione naturale richiederebbe tassi di politica monetaria più bassi (le ragioni potrebbero includere il cambiamento strutturale dell'adozione dell'IA o l'esempio del 2018 di disoccupazione inferiore al 4% con pressioni salariali molto contenute).

Attendiamo ulteriori prove che Warsh la pensi in questo modo, ma alcuni suoi commenti sull'intelligenza artificiale e sulla produttività come forze disinflazionistiche lo suggeriscono.

Le implicazioni per i portafogli

Questo, ovviamente, è l'aspetto importante. Manteniamo una visione moderatamente ribassista sulla duration statunitense (rischio di tasso d'interesse), riflettendo prospettive di crescita ancora solide, segnali di stabilizzazione nel mercato del lavoro e il sostegno fiscale che si rifletterà sull'economia nel 2026.

Tuttavia, dato che prevediamo che Warsh vorrà e sarà in grado di attuare ulteriori tagli dei tassi, riteniamo che l'entità di un'eventuale correzione al ribasso sarà probabilmente limitata. Diventeremmo più ottimisti sulla duration statunitense se i mercati scontassero un taglio (o anche meno) per il resto del 2026, ma non siamo ancora a quel punto.

Riteniamo che il segmento del mercato obbligazionario a lungo termine rimanga vulnerabile all'indisciplina fiscale, ma i rendimenti sono aumentati dopo l'annuncio di Warsh, poiché i mercati hanno estrapolato le sue opinioni storiche sul bilancio nella politica futura, pesando sulla domanda a lungo termine. Anche in questo caso, non siamo ancora a quel punto, ma se questa dinamica dovesse continuare, si presenteranno opportunità interessanti: rendimenti a 30 anni superiori al 5% renderebbero le valutazioni molto più allettanti.